过去几年，PPP（公私合营）一直是基建投资持续高速增长的利器。然而，到了2018年，经历了粗方式快速扩张后的PPP，开始进入了规范发展阶段。这将会对2018年基建投资、总投资乃至经济增长前景产生哪些影响，值得投资者和分析人士关注。

　　PPP的政策取向已发生转变

　　如果说2016年是PPP的启动年，2017年扩张年，那么2018年则是PPP的规范和清理整顿年。最近几个月，中央各部门对于PPP的入库门槛、融资渠道和央企参与等方面的政策取向发生了重大转变，主要体现在以下三个关键政策文件。

　　2017年11月16日，财政部出台《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台项目库管理的通知》（财政部92号文），要求“进一步规范政府和社会资本合作（PPP）项目运作，防止PPP异化为新的融资平台，坚决遏制隐性债务风险增量”。为此，该文件提出“按效付费机制”等严格的入库标准，并对“违法违规举债担保”等已入库项目进行清理整顿。此文件的主要目标是对地方政府通过PPP项目变相举债的行为加强监管。

　　2017年11月17日，一行三会联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，虽然政策未最后落地，但仍将从根本上限制PPP资本金融资渠道和后续资金安排的进度，对落地和未签约的项目产生极大影响。

　　2017年11月26日，国资委印发《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》（国资委192号文），对于央企参与PPP项目的规模、范围进行了严格规定，要求“纳入中央企业债务风险管控范围的企业集团，累计对PPP项目的净投资原则上不得超过上一年度集团合并净资产的50%”，同时“资产负债率高于85%或近2年连续亏损的子企业不得单独投资PPP项目”。

　　由此可见，2018年中央和各部门清理整顿PPP、防控PPP带来的地方债务风险和金融风险已势在必行。

　　PPP大跃进式发展或提前终结

　　事实上，PPP的政策取向转变已经对PPP项目发展产生重要影响。从已经公布的PPP项目、投资回报、民企参与度等数据看，以下三方面趋势值得高度关注。

　　首先是新增入库项目数量和投资规模都出现显著回落。根据全国PPP综合信息平台库，截至2017年12月末，收入管理库和储备清单的全国PPP项目共14424个，总投资额18.2万亿元，同比分别增长28.1%和34.8%。然而，新增入库项目数已经出现了明显下降趋势，2017年第四季度新增PPP项目数204个，投资额4000亿元，环比三季度分别下降69.4%和72.2%。

　　当前，不但新入库PPP项目的门槛越来越高，已收入项目库的PPP项目也在清理之中。财政部92号文提出，只要符合以下五个条件之一的PPP项目，都将予以清退：（1）未按规定开展“两个论证”；（2）不宜继续采用PPP模式实施；（3）不符合规范运作要求；（4）构成违法违规举债担保；（5）未按规定进行信息公开。对这五个条件，财政部92号文中都有十分详尽的规定。

　　由此可见，2018年预计PPP入库速度将大幅放缓，PPP项目库甚至可能出现绝对水平的明显下降。

　　其次，社会资本参与PPP项目积极性持续下降。长期以来，民营企业和社会资本对于参与PPP项目的积极性一直不高，原因可能在于：一方面许多PPP项目的盈利前景不明朗，逐利的天性使得民营企业参与PPP项目更加谨慎；二是PPP项目资金投入回报周期长，与当前大多数民营企业热衷于“短平快”项目的特征不符；三是民营企业在大多数PPP项目只能处于参股地位，难以对PPP项目运营施加权责一致的影响。

　　从数据来看，截至2017年12月末，597个落地示范项目共签约981家社会企业，其中国有企业569家，占比58%，较2016年末上升了3%，而民营企业（含民营独资和民营控股）340家，占比35%，尽管数量较2016年增加277家，但占比却大幅下降4.24个百分点。由此可见，在PPP大跃进的2017年，民营企业参与的积极性依然偏低。

　　最后，PPP项目平均回报率呈下降趋势。2017年，全国PPP成交项目平均投资回报率为6.44%，较2016年的6.62%下降0.18个百分点，其中降幅最大的农业类项目由8%降为6.9%，其他项目都有不同程度的下降。

　　PPP项目投资回报率的下行，原因可能有两方面：一是资金市场的利率不断攀升，导致PPP项目融资成本有所上行，特别是短期PPP项目受到的影响更大，其中，10年期以下PPP项目回报率由6.93%降为6.30%，降幅达0.63个百分点；二是大量优质PPP项目或已落地，或已投产，使得后期PPP项目的竞争更为激烈，项目回报率下降也就不可避免，其中短期中小型项目回报率下降更大，如5-10亿元PPP回报率由6.84%降为6.22%，30亿元以上的大项目由于竞争格局相对稳定，平均回报率不降反升，由6.38%提升至6.59%。

　　PPP回落的影响几何？

　　基建投资的持续增长，是固定资产投资不失速的关键因素。在在PPP快速扩张前，基建投资主要由地方政府融资平台投资，但这使得地方债务风险剧增。为此，中央不得不转向PPP，希望通过吸引社会资本参与地方基建投资，同时稳定投资增长。

　　在PPP项目大跃进式发展推动下，2016年末已入库的PPP项目计划投资总额13.5万亿元，基建实际投资为15.7万亿元，前者与后者之比为88.8%。2017年末，入库PPP项目的计划投资规模高达18.2万亿元，而同期基建投资规模为17.3万亿元，前者为后者的105%。严格意义上讲，PPP计划投资相对于基建实际投资有一定的滞后期，但PPP计划投资与基建实际投资之比快速上升，仍然说明了PPP在基建投资中的主导地位。

　　进一步测算，在PPP主导的基建投资快速增长下，基建投资占固定资产总投资的比重，也从2014年初的20%上升到2017年末的27.4%（参见下图）。而在此期间，也正是固定资产投资增速大幅下滑的阶段。可见，基建投资对于稳投资的关键作用。

　　综上所述，2018年将是PPP的规范发展年，项目入库、融资和央企参与三方面受限，加上优质项目已经落地，将使得PPP不可避免出现整体回落。在此背景下，2018年PPP主导下的“铁公基”基建投资将继续回落。

　　可以预计，已开工的项目将继续推进，而已纳入PPP项目库但条件不符的项目被叫停的可能性较大，典型如2017年末包头地铁项目被叫停，而新入选PPP项目库的数量将大幅萎缩。

　　由此，PPP主导下的基建投资要保持持续高增长的难度将越来越大，这将会进一步加剧2018年投资下滑的压力，给刚有起色的经济增长投下阴影。